太平洋证券近期人民币汇率贬值波动分析与展吗

太平洋证券：近期人民币汇率贬值波动分析与展望 类别： 机构： 研究员：

[摘要]

核心观点：人民币汇率贬值主要缘于中美货币政策分化，资本从新兴市场国家流向发达国家，央行并没有刻意引导汇率贬值。相反，在市场贬值速度较快阶段，央行在利用中间价向上支撑人民币汇率。

从经济数据来看，近期人民币汇率贬值的主要原因如下：第一，美欧货币政策分化，美元指数升值预期显著上升。美联储加息节奏超预期，欧央行决定维持三大基准利率不变。欧美“鹰鸽”对比鲜明，美元指数升值预期开始发酵。第二，中美贸易战导致全球避险情绪上升，资本加速流出新兴市场经济体。从全球资金流向数据来看，月全球跨境资本从新兴经济体净流入美国。第三，央行相对宽松的货币政策进一步增加人民币汇率贬值压力。6月央行定向降准，释放7000亿流动性。结构性宽松的货币政策一方面对冲了强监管的信用收缩，另一方面也增加了人民币汇率的贬值压力。

这次人民币汇率贬值不会形成贬值预期-资本外流的恶性循环。

与“811”汇改不同，此次央行没有对外汇市场进行数量型干预，汇率贬值并没有触发外汇市场投机和套利。如果存在贬值预期，投资者可以通过DF和NDF市场进行远期合约套利。今年6月份，NDF和DF之间的汇差一直维持在400个基点左右，显著低于“811”汇改后1000个基点的汇差，CNY和CNH市场没有出现套利机会。离岸市场自身也没有出现短期资本套利投机的情况。6月份CNHHibor同业拆借利率一直稳定在4%的水平，这说明在外汇市场上，人民币汇率并没有形成显著的贬值预期，短期资本流动无法捕捉到无风险套利机会。

1982年 当外汇市场没有贬值预期时，央行并没有在趁机加速人民币汇率贬值。第一，与其他货币相比，人民币汇率贬值幅度相对稳定。

与新加坡币对比可知，此次并非人民币汇率单独贬值，而是海外货币政策分化导致新兴市场货币同时出现贬值压力。第二，央行事实上在上调中间价，降低人民币汇率贬值幅度。数据显示，对比1月份升值压力，央行在面对贬值压力时，运用逆周期因子对冲贬值的力度更大，表明央行并不希望人民币汇率出现持续贬值。

经济基本面并不支持人民币汇率持续贬值。作为同时存在贸易盈余和资本管制的追赶型国家，中国只要不出现系统性金融危机，汇率持续贬值的概率非常小。因为只要有贸易盈余，外汇市场的美元就会供过于求。短期资本流动只是资产配置的扰动项，主要和利差、预期联系紧密，并不会形成趋势性的持久冲击。